Según el economista Nouriel Roubini, no hay muchas esperanzas de que la economía mundial escape a una recesión. El profesor de la Universidad de Nueva York, en su último artículo publicado en Project Syndicate y que Socompa reproduce bajo su título original, afirma que la inflación mundial llegó para quedarse y los principales bancos centrales del mundo deberán optar entre las malas y las peores opciones.

En 2021, el gran debate sobre las perspectivas de la economía mundial se centró en si el aumento de la inflación en Estados Unidos y otras economías avanzadas era transitorio o persistente. Los principales bancos centrales y la mayoría de los investigadores de Wall Street estaban en el Equipo Transitorio. Atribuyeron el problema a efectos de base y cuellos de botella temporal en el suministro, lo que implica que la alta retrocedería rápidamente al rango objetivo del 2% de los bancos centrales.

Mientras tanto, el Equipo Persistente -dirigido por Lawrence H. Summers de la Universidad de Harvard, Mohamed A. El-Erian del Queens’ College de la Universidad de Cambridge y otros economistas- argumentó que la inflación se mantendría alta porque la economía se estaba recalentando desde una demanda agregada excesiva. Esa demanda fue impulsada por tres fuerzas: políticas monetarias persistentemente laxas, políticas fiscales excesivamente estimulantes y una rápida acumulación de ahorros de los hogares durante la pandemia, lo que condujo a una demanda acumulada una vez que se reabrieron las economías.

Yo también estaba en el Equipo Persistente. Pero argumenté que, además de la demanda agregada excesiva, varios shocks negativos de la oferta agregada estaban contribuyendo al aumento de la inflación; de hecho, a la estanflación, el crecimiento reducido junto con una inflación más alta. La respuesta inicial al Covid-19 condujo a bloqueos, importantes interrupciones en las cadenas de suministro globales y redujo la oferta de trabajadores, creando un mercado laboral muy ajustado en Estados Unidos. Este año llegaron dos choques de ofertas adicionales: la brutal invasión de Rusia a Ucrania, que ha hecho subir los precios de las materias primas (energía, metales industriales, alimentos, fertilizantes), y la respuesta “cero-Covid”de China a la variante Omicron, que ha llevado a otra ronda de cuellos de botella en la cadena de suministro.

Ahora sabemos que el Equipo Persistente ganó el debate sobre la inflación de 2021. Con una inflación que se acerca a los dos dígitos, la Reserva Federal de Estados Unidos y otros bancos centrales han aceptado que el problema no es transitorio y que debe abordarse con urgencia mediante una política monetaria más restrictiva.

Eso ha provocado otro gran debate: si los economistas pueden diseñar un “aterrizaje suave” para la economía global. La Reserva Federal y otros bancos centrales sostienen que podrían aumentar sus tasas lo suficiente como para reducir la tasa de inflación a su objetivo del 2 por ciento sin causar una recesión. Pero yo y muchos otros dudamos de que en una economía que no es ni demasiado caliente ni demasiado fría pueda lograrse. El grado de dureza monetaria que se necesita provocar inevitablemente se traduciría en recesión y mayor desempleo.

Debido a que los choques estanflacionarios reducen el crecimiento y aumentan la inflación, enfrentan a los bancos centrales con un dilema. Si su mayor prioridad es luchar contra la inflación y evitar un peligroso desanclaje de las expectativas de inflación (una espiral de salarios y precios), deben eliminar gradualmente sus políticas expansivas no convencionales y aumentar las tasas de política a un ritmo que probablemente provocaría un aterrizaje forzoso. Pero si su principal prioridad es sostener el crecimiento y el empleo, tendrían que normalizar la política más lentamente y correr el riesgo de trastornar las expectativas de inflación, preparando el escenario para una inflación persistente por encima de la meta.

Por lo tanto, un escenario de aterrizaje suave parece una ilusión. A estas alturas, el aumento de la inflación es lo suficientemente persistente como para que solo un ajuste serio de la política pueda devolverla al rango objetivo. Tomando episodios anteriores de inflación alta como referencia, calculo la probabilidad de un aterrizaje forzoso dentro de dos años en más del 60 por ciento.

Pero hay un tercer escenario posible. Los responsables de la política monetaria están hablando con dureza hoy en día sobre la lucha contra la inflación para evitar el riesgo de que se salga de control. Pero eso no significa que eventualmente no se acobardarán y permitirán que la tasa de inflación se eleve por encima del objetivo. Dado que alcanzar el objetivo probablemente requiera un aterrizaje forzoso, podría terminar aumentando las tasas y luego acobardarse una vez que ese escenario se vuelva más probable. Además, debido a que hay tanta deuda privada y pública en el sistema (348 por ciento del PIB a nivel mundial), las subidas de tipos de interés podrían desencadenar una fuerte caída en los mercados de bonos, acciones y crédito, dando a los bancos centrales otra razón más para dar marcha atrás.

En pocas palabras, el esfuerzo por combatir la inflación podría colapsar fácilmente la economía, los mercados o ambos. La modesta cantidad de ajustes de los bancos centrales ya ha sacudido los mercados financieros, con índices clave de acciones cerca del territorio bajista (una caída del 20 por ciento desde los máximos recientes), los rendimientos de los bonos aumentando más y los diferenciales de crédito ampliándose. Sin embargo, si los bancos centrales se acobardan ahora, el resultado se parecerá a la estanflación de la década de 1970, cuando una recesión estuvo acompañada de una alta inflación y expectativas inflacionarias desancladas.

¿Qué escenario es más probable? Todo depende de una combinación de factores inciertos, incluida la persistencia de la espiral de precios y salarios; el nivel al que deben subir las tasas oficiales para controlar la inflación (al crear capacidad ociosa en los mercados de bienes y de trabajo); y la voluntad de los bancos centrales de infligir dolor a corto plazo para alcanzar sus objetivos de inflación. Además, queda por ver qué curso tomará la guerra en Ucrania y qué efecto tendrá sobre los precios de las materias primas. Y lo mismo ocurre con la política de Covid cero de China, con su efecto en las cadenas de suministro, y con la corrección actual en los mercados financieros.

La evidencia histórica muestra que un aterrizaje suave es altamente improbable. Eso deja un aterrizaje forzoso y un regreso a una inflación más baja, o un escenario estanflacionario. De cualquier manera, es probable que se produzca una recesión en los próximos dos años.

 

Artículo publicado originalmente en Project Syndicate el 24/5/2022.